Blackrock, quanto conta davvero l’austerità

Baruffe tra capi di stato di notte, rendimenti obbligazionari in altalena di giorno e banchieri alla fame che rovistano tutto il tempo in cerca di denaro: l’intensità emotiva e il ritmo febbrile degli sviluppi legati alla crisi del debito europeo non accennano a diminuire. Nel loro ultimo report dal titolo “Quale futuro per l’Eurozona”, gli analisti del BlackRock Investment Institute sostengono che il summit europeo dello scorso 9 dicembre, per quanto non sia stato “la madre di tutti i vertici” come invece si sperava, abbia comunque delineato un quadro più chiaro per giungere a una soluzione. Tuttavia sono tante le cose che potrebbero andare male in futuro, e molti interrogativi rimangono aperti: gli elettori approveranno il progetto di una politica di bilancio comune? Come saranno attuate le nuove regole fiscali? Come funzioneranno i vari fondi di salvataggio? Come riuscirà l’Europa a tagliare i deficit di bilancio senza distruggere la crescita e scatenare disordini sociali? A ripondere sono Ewen Cameron Watt, a capo delle strategie di investimento del BlackRock Investment Institute con il suo team.

L’armamentario dell’eurocrisi

A volte le cose che meno notiamo si rivelano le più importanti. È il caso dei provvedimenti straordinari adottati dalla Bce per assicurare alle banche europee l’accesso al funding. In primo luogo queste azioni riducono il rischio di una crisi di liquidità bancaria che si diffonderebbe in tutto il mondo, e secondariamente consentono ai governi nazionali di esercitare maggiore pressione sulle banche locali affinché acquistino il debito pubblico del proprio paese. Pensiamo che l’interruzione dello sciopero dei compratori sia essenziale per tenere sotto controllo le impennate dei rendimenti. Nell’immediato la sfida è riuscire a differire il debito, piuttosto che essere in grado di rimborsarlo. I paesi come l’Italia dovranno accollarsi tassi più elevati, ma possono permetterselo: sarà dura, ma neanche lontanamente paragonabile a una riduzione dell’accesso al mercato che nessuno si può permettere. Sia chiaro, differire la montagna di debiti in scadenza all’inizio del prossimo anno è una sfida enorme: secondo Bloomberg i governi dell’Eurozona devono rifinanziare l’incredibile cifra di 519 miliardi di euro solo nel primo semestre, a cui si aggiungono le banche europee con un ammontare simile di debiti in scadenza nello stesso periodo. Secondo quanto rivela la European Banking Authority, le banche europee devono raccogliere altri 115 miliardi di euro per colmare il deficit di capitale, quindi continueranno a disfarsi degli asset rischiosi facendo aumentare le probabilità che qualche mercato si blocchi nuovamente e prolungando la recessione europea.

Politica e rating

Le regole convenute per attuare la disciplina fiscale devono ancora ottenere il via libera dai parlamenti nazionali e, in alcuni casi, essere sottoposte a referendum. Ciò significa ulteriore volatilità in vista. Dovrebbe esserci l’occasione - e l’effettiva necessità – di conoscere i meccanismi interni delle procedure parlamentari ed elettorali di paesi prima “fuori radar” come la Finlandia. Le considerazioni politiche probabilmente surclasseranno quelle economiche. Il coup de théâtre con cui la Gran Bretagna è rimasta fuori dall’accordo raggiunto in occasione del vertice europeo affonda le radici nella politica interna del paese. Per quante analisi si possano fare, prevediamo un impatto limitato sui prezzi delle attività finanziare britanniche nel breve periodo, al di là di una moneta leggermente più debole che sosterrà gli esportatori. La politica conta più che mai, soprattutto in vista delle elezioni del prossimo anno in paesi europei chiave come Francia, Finlandia e Grecia. In questo clima, una laurea in finanza non può bastare per riuscire a prevedere i rischi e a sfruttare le opportunità. Anche le agenzie di rating si concentrano sugli aspetti politici, e hanno annunciato la possibilità di un downgrade di massa del debito dell’Eurozona. Probabilmente i downgrade arriveranno molto presto, ma riteniamo che in paesi come Francia, Italia e Spagna i mercati obbligazionari li abbiano già ampiamente scontati. Quest’anno gli spread di rendimento tra il debito sovrano di tali paesi e i Bund tedeschi si sono notevolmente ampliati. I rating tradizionali sono importanti, ma probabilmente la loro influenza diminuirà nel tempo in quanto gli investitori iniziano a guardare oltre l’”A-B-C” delle agenzie di rating per concentrarsi sulle prospettive economiche, fiscali e politiche degli emittenti. Il BlackRock Sovereign Risk Index, per esempio, già classifica nove emittenti davanti alla Germania, tra i quali Corea del Sud e Cile.

Recessione e azioni europee

Crea grande preoccupazione la prospettiva di una recessione europea che possa rivelarsi profonda e di lunga durata. È evidente che le aziende europee hanno iniziato a differire le spese in conto capitale e a bloccare le assunzioni. Ormai crediamo di essere avviati verso una recessione conclamata, che riguarderà anche Francia e Germania e potrebbe provocare una riduzione dell’1- 2% del Pil. I piani di austerità a breve termine potrebbero aggravare la recessione, vanificando lo scopo originario di colmare i gap di bilancio. La conseguente riduzione del gettito fiscale e la maggiore spesa per i sussidi di disoccupazione farebbero ampliare i deficit pubblici. Non lasciatevi ingannare: il piano “Merkozy” per ridurre i disavanzi non funzionerà se non ci sarà crescita economica. Questo significa che le aziende europee devono migliorare la produttività più velocemente rispetto al resto del mondo per guadagnare quote nelle esportazioni. Questo compito richiederà diversi anni. Gran parte dell’Europa ha problemi di produttività profondamente radicati, che devono essere risolti con urgenza. I futuri tagli ai tassi di interesse da parte della Bce e altre misure di allentamento della politica monetaria, che riteniamo probabili in quanto l’inflazione dovrebbe diminuire, difficilmente riusciranno a compensare gli effetti della recessione. Ma non tutti i mali vengono per nuocere: l’euro probabilmente si indebolirà, sostenendo le esportazioni. Che cosa significa questo per i titoli azionari europei? Senza dubbio sono convenienti: le società dell’Eurozona trattano a 8,7 volte gli utili del 2012, mentre i titoli paneuropei (incluse le azioni britanniche) sono scambiati a 9,3 volte gli utili attesi. Siamo ai minimi del nostro range trentacinquennale. Il problema è che c’è un motivo se le azioni dell’Eurozona sono convenienti. Gli analisti hanno rivisto al ribasso le previsioni sugli utili delle società europee per il 2012, ma le loro stime sono ancora troppo ottimistiche. In base al consenso gli utili delle società europee aumenteranno del 10% circa il prossimo anno, mentre noi riteniamo più probabile un calo del 5% e ci aspettiamo una valanga di profit warning nell’imminente stagione degli utili trimestrali. Sebbene le azioni dell’Eurozona sembrino offrire ottime opportunità di acquisto rispetto agli standard storici, preferiamo mantenere la cautela concentrandoci sulle società che presentano solidi bilanci. Crediamo nelle aziende che contano sulle proprie forze, in grado di sopportare una recessione o anche di peggio. Preferiamo i settori a prova di recessione come l’healthcare e il settore alimentari e bevande. Favoriamo inoltre le società che realizzano un’elevata percentuale di fatturato e utili nei mercati emergenti. Gli investitori a lungo termine possono trovare fantastiche occasioni di valore... ma ci aspettano tempi di grande instabilità.